近来有机会和一部分大中型房企高层沟通，也深深浅浅地了解到这些房企在投资领域里面既往的一些操作思路和未来的操作策略。我想用一句成语来形容很多房企当下的投资心态和取向：一经蛇咬，三年怕井绳！

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先看事实。在今年的投资计划中，不少房企都表现出明显的偏保守的操作趋向，很多房企特别是民营房企去年以来基本上都没有参与全国各地的土拍，一些房企今年一季度参与的所有土拍均未竞得土地。在其他投资领域也大体表现得谨慎和保守。

怎么回事呢？显然，这是这两年来房企遭遇“三条红线”债务压力引发的直接效应。即便有些房企已经解套，三条线都已归“绿”，即便国家和政府反复强调房地产仍然是国民经济的支柱产业，还在信贷、税收、开发、销售、运营等环节上给予房企诸多便利，但是，很多房企仍然在今年的投资计划中表现出非常谨慎和警惕的保守姿态，大多数房企都特别强调的一点是，决不触碰资产负债率上限的高压红线。

房企们这么操作自有他们的道理。看看当下仍然挣扎在债务旋涡里的那些房企，就知道他们的日子是多么难过。在港股上市的17家内地房企，自去年三月因债务困局停牌后，到目前只有两家复牌，有一家已经被摘牌，剩下的14家还在那里战战兢兢地处理相关债务问题，按照港股的规定，到今年9月仍不能达到港交所的要求，则面临全部摘牌的风险。

然而，问题的另一面也显示出来了：当前的房地产市场正处于相对疲弱的时期，导致政府拍地的起拍价相对都是比较低的，在那些未来仍具备相当成长性的一二线城市核心地段，如果这个时候切入拿地，应该是一种反差式的机会。然而，这种机会却被房企们普遍存在的那种对“负债”的警惕性所屏蔽和丢弃了。

不能不说，真的很可惜。对此，我想谈两点。

第一点，关于负债。

“负债”是问题吗？市场经济下，负债是一个完全正常的现象，本身并不是什么问题，市场经济必然伴随“金融”现象，所谓“金融”，就是资金融通，不融资，何来投资发展？然而，既往20多年的中国房地产实际运行中，房企负债常常跑偏轨道，变成了“高负债”，引发和演化出高杠杆、投机、泡沫、市场炒作及暴利，这就成了问题，甚至是严重问题。

三条红线管控的并不是正常负债，而是高负债。如果房企们因为这几年来国家在房企负债问题上管得严了点，于是就连常规的、正常的负债也变得缩手缩脚了，那就走向事物的反面了，甚至会严重影响房企的正常业务运营及企业发展。

第二点，关于融资模式。

今天我更想谈的是这个问题。我从接触到的部分房企今年的投资计划中发现一个现象，这些计划几乎都不涉及对融资来源、规模及投融资关系的阐述，大概多年来都是这个样子吧，投资计划只讲投资，不讲融资，或者说不太讲融资。

在我看来，这种投资计划在本底上都是有缺陷的。为什么？因为企业财务分析中，都有一个非常重要的表述：以收定投，就是要根据企业未来可能的收益状况和水平来决定投资方向和规模，不能盲目投资。其实，这个“以收定投”里面的“收”，还应该包括资金的“收”的情况，也就是融资条件、能力和水平。能融来多少钱，这些钱的风险有多大，如果是负债，还债的能力行不行，这应该叫“以融定投”。如果融资不畅，资金缺口大，或者融来的资金的安全性较低，比如短债式资金，这个资金的“收”当然会显著影响到年度投资计划的执行。

房企的投资计划里是不是完全不涉及融资问题呢？那也不是。我注意到，这些投资计划里面无例外地都强调了对资产负债率的严控问题，这等于表达了房企融资的主导方向：债务式融资。中国房企一向以来就习惯于依赖债务式的间接融资，向银行借款，向其他金融机构或非金融机构借款，向社会借款，甚至包含了一些风险很高的高利贷融资。可以说，过去二三十年来房企积压的投资发展问题中，大部分都与其中的不良债务有关。

房企的投资计划大都不怎么谈融资来源、规模等问题，是因为既往的投资过程中，房企的融资渠道显然十分简单明了，那就是以银行贷款为核心的债务融资，这几乎是一种习以为常甚至是“天经地义”的事情，何况，多年来伴随房地产一路高歌式的发展，债务融资风险并不凸显。既然如此，投资计划中当然不必去阐述融资问题，只谈一谈投资规模和方向，以及谈一谈如何控制债务式投资风险就好了。

房企如此继续从债务融资视角，“习以为常”地安排投资计划，我能理解他们，但我还是想在这里提醒一下他们，中国房地产的运行逻辑真的在发生重大改变，新的发展模式正在生成，房企们在投资战略和策略选择上也应跟上脚步，积极探索新的投资模式以及建立更加合理的投融资关系，避免让传统的负债融资模式拖累房企正常的投资发展方向和计划。

如果说，既往的房地产投资是以土地出让和建房为主导，大体属于快速增量型投资，基本适应于“短债”式的融资模式，而今后的房地产发展重点将由快投式增量型模式向中长期投资发展的存量型模式转化，这种背景下，房企若继续以负债融资为主导，很可能掉入“短债长投”陷阱，而这恰恰是造成债务压力的主要原因。

一方面，依赖负债融资的风险越来越高，另一方面，房企未来仍然要依赖融资获得发展，这看上去十分矛盾。这就涉及到房企融资底盘和模式的改革问题了。如何改革？简单地说，就是变传统单一的债务式间接融资模式为多元的、以资本市场为主导方向的权益型直接融资模式。

这个改变会非常非常大！因为，中国房企甚至中国企业面对的是一个以债务式间接融资模式为主体的中国经济体系，占比高达80%以上，而发达国家恰恰相反，企业发展机会中的80%依赖以资本市场为主体的直接融资。面对未来发展的巨大挑战和机遇，我们必须坚定走向以资本市场直接融资的道路。

直接融资的最大优势就是，风险共担，权益共享。它确立了一种清晰的投融资关系，让房企包括各类企业不再遭受高额债务的困扰，把房企从偿还高额债务的旋涡中解脱出来，轻松上阵，协同发展。

直接融资的领域非常广阔，包括股权融资、二级资本市场上市融资、可转换债券融资、不动产投资信托基金（REITs）融资、融资租赁、各类资产证券化模式的融资，等等。总之，把债务式的间接性融资转化为权益式的直接融资，将极大地降低房企投资运行中的债务风险。

当然，中国的直接融资资本市场还远不成熟，还在快速成长过程中，目前房企若想在直接融资市场上获得投资资金支持的难度仍然很大，但这是一个根本性的大趋势，房企必须明白知晓并未雨绸缪。继续沿用传统的债务式间接融资模式来制定投资计划，显然将落后于时代的进步和形势的巨变，必须及早进入和熟悉直接融资市场，以便能顺应中国房地产发展的大局大势，从而坦然获得未来房地产新发展模式下的融资门票。

可以说，未来中国房企们在制定年度投资计划的时候，如果能够不再受债务融资的限制，能够有更广阔的、稳定的直接融资渠道的加持，能够在投资计划中明确阐述符合企业稳健成长的投融资方式及其关系，让投资计划变得更加明朗、通畅，更加具备合理实操的基本属性以及有利于指导全年投资行动，那时候就可以说，这个房企进入房地产发展的新时代了。